本報(bào)記者 吳曉璐

    12月31日，江蘇吳中醫(yī)藥發(fā)展股份有限公司終止上市暨摘牌。據(jù)同花順iFinD數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2025年，共有32家上市公司摘牌退市。具體來看，以退市程序分類：交易類退市11家、財(cái)務(wù)類退市9家、主動(dòng)退市6家、重大違法強(qiáng)制退市5家、規(guī)范類退市1家。

    今年資本市場(chǎng)退市呈現(xiàn)三大特點(diǎn)：第一，多元化退市渠道暢通，多指標(biāo)疊加成常態(tài)，通過精準(zhǔn)篩選與剛性約束，實(shí)現(xiàn)“應(yīng)退盡退”；第二，“退市不免責(zé)”常態(tài)化，退市公司罰單數(shù)量增多，立體化追責(zé)持續(xù)強(qiáng)化威懾；第三，退市投資者保護(hù)機(jī)制不斷完善，筑牢“退得穩(wěn)”的基礎(chǔ)。

    展望未來，南開大學(xué)金融學(xué)教授田利輝在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，資本市場(chǎng)的退市生態(tài)正朝著更市場(chǎng)化、法治化、常態(tài)化的方向演進(jìn)。多元化退出渠道將更加暢通，“退市不免責(zé)”將成為不可動(dòng)搖的監(jiān)管原則，立體化追責(zé)利劍始終高懸，加速構(gòu)建“有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰”良性市場(chǎng)生態(tài)。

    退市新規(guī)威力顯現(xiàn)

    2024年4月份，新一輪退市制度改革落地。2025年以來，退市新規(guī)威力顯現(xiàn)，交易類、財(cái)務(wù)類、規(guī)范類、重大違法強(qiáng)制退市等多元化退市指標(biāo)落地見效，精準(zhǔn)篩選出不符合上市條件的企業(yè)。

    隨著資本市場(chǎng)對(duì)財(cái)務(wù)造假打擊力度加大，因財(cái)務(wù)造假觸及重大違法強(qiáng)制退市指標(biāo)的公司數(shù)量創(chuàng)新高。今年摘牌退市的公司中，有11家公司觸及重大違法強(qiáng)制退市指標(biāo)，其中，有5家公司以重大違法強(qiáng)制退市程序而退市，還有6家公司觸及重大違法強(qiáng)制退市指標(biāo)，但同時(shí)觸及財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)（3家）、交易類退市指標(biāo)（2家）、規(guī)范類退市指標(biāo)（1家），因其他退市程序效率更高，而以其他退市程序退市。

    深圳大象投資控股集團(tuán)總裁周力在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，今年以來，多指標(biāo)疊加提高了退市效率，壓縮了“保殼”空間。

    另外，在“應(yīng)退盡退”的市場(chǎng)預(yù)期下，以及監(jiān)管部門支持下，今年主動(dòng)退市實(shí)質(zhì)性起步。主動(dòng)退市的6家公司中，因被吸收合并退市的有3家，召開股東大會(huì)主動(dòng)退市的有3家。

    “主動(dòng)退市增多，體現(xiàn)出市場(chǎng)主體認(rèn)知的理性化，也是產(chǎn)業(yè)整合、戰(zhàn)略調(diào)整的市場(chǎng)化選擇。”周力表示。

    田利輝認(rèn)為，今年以來，主動(dòng)退市實(shí)質(zhì)性起步，這是并購(gòu)重組、吸收合并等市場(chǎng)化工具發(fā)力的結(jié)果。同時(shí)，重大違法強(qiáng)制退市數(shù)量創(chuàng)新高，清晰傳遞了監(jiān)管部門對(duì)財(cái)務(wù)造假“零容忍”的信號(hào)。這些變化共同勾勒出“強(qiáng)制退市與主動(dòng)退市互補(bǔ)”的新格局，意味著市場(chǎng)化的“優(yōu)勝劣汰”機(jī)制正在加速形成。

    杜絕“一退了之”

    在推進(jìn)退市常態(tài)化的過程中，監(jiān)管部門持續(xù)強(qiáng)調(diào)“退市不免責(zé)”，堅(jiān)決遏制上市公司“一退了之”的預(yù)期。

    《證券日?qǐng)?bào)》記者據(jù)全國(guó)股轉(zhuǎn)公司官網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截至12月30日，2025年以來，退市公司中，41家累計(jì)收到49張行政處罰罰單（含行政處罰事先告知書），超過去年全年。其中，多家退市公司被多次處罰。如江蘇陽(yáng)光股份有限公司今年被行政處罰3次，恒立實(shí)業(yè)發(fā)展集團(tuán)股份有限公司等6家公司被行政處罰2次。

    中央財(cái)經(jīng)大學(xué)副教授、資本市場(chǎng)監(jiān)管與改革研究中心副主任鄭登津?qū)Α蹲C券日?qǐng)?bào)》記者表示，“退市不免責(zé)”是全流程監(jiān)管的體現(xiàn)，根除任何公司的“金蟬脫殼”的幻想。同時(shí)，行政處罰與民事賠償銜接，退市公司被罰后，投資者可依據(jù)處罰決定提起訴訟，降低維權(quán)成本。

    另外，監(jiān)管部門強(qiáng)化行刑銜接，對(duì)于可能涉及的犯罪線索，按照相關(guān)規(guī)定移送公安機(jī)關(guān)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，去年以來，證監(jiān)會(huì)移送30余家退市公司涉嫌信息披露犯罪線索。

    今年以來，6家退市公司披露公司高管被追究刑事責(zé)任的公告。如湖南千山制藥機(jī)械股份有限公司董事長(zhǎng)以及子公司董事長(zhǎng)犯違規(guī)披露、不披露重要信息罪和挪用資金罪，數(shù)罪并罰被判有期徒刑并處罰金。

    周力表示，“退市不免責(zé)”的核心是把退市公司違法責(zé)任“一追到底”。這種“退市不免責(zé)、追責(zé)無時(shí)限”的監(jiān)管邏輯，通過立體化追責(zé)，讓上市期間的違法違規(guī)行為無處遁形，重塑市場(chǎng)預(yù)期。

    織密投資者保護(hù)“安全網(wǎng)”

    權(quán)威數(shù)據(jù)顯示，截至2025年11月份，我國(guó)投資者總?cè)藬?shù)已超過2.4億，其中絕大部分是中小投資者。在“退得下”的同時(shí)，監(jiān)管部門也要確保“退得穩(wěn)”，關(guān)鍵在于織密投資者保護(hù)“安全網(wǎng)”。

    今年以來，監(jiān)管部門不斷完善投資者保護(hù)機(jī)制，暢通投資者維權(quán)渠道，綜合運(yùn)用先行賠付、特別代表人訴訟、專業(yè)調(diào)解等賠償救濟(jì)工具，完善投資者賠償救濟(jì)體系。

    今年5月份，最高人民法院、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于嚴(yán)格公正執(zhí)法司法 服務(wù)保障資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》提出，“完善虛假陳述民事賠償責(zé)任制度”“常態(tài)化開展證券糾紛代表人訴訟”“便利投資者依法維護(hù)自身合法權(quán)益，降低投資者維權(quán)成本”等。今年10月份，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者保護(hù)的若干意見》（以下簡(jiǎn)稱《若干意見》），健全退市中小投資者保護(hù)制度機(jī)制，從加強(qiáng)對(duì)存在退市風(fēng)險(xiǎn)上市公司的持續(xù)監(jiān)管、強(qiáng)化重大違法強(qiáng)制退市中的投資者保護(hù)、強(qiáng)化上市公司主動(dòng)退市中的投資者保護(hù)三方面進(jìn)一步強(qiáng)化投資者保護(hù)。

    對(duì)于重大違法強(qiáng)制退市的公司，投資者與上市公司間矛盾、糾紛更為尖銳。為實(shí)現(xiàn)“退得下、退得穩(wěn)”，《若干意見》規(guī)定，引導(dǎo)這類公司控股股東、實(shí)際控制人等主動(dòng)采取先行賠付或者其他保護(hù)投資者合法權(quán)益的措施，彌補(bǔ)投資者因上市公司及相關(guān)主體違法行為遭受的損失。加強(qiáng)相關(guān)民事、行政與刑事案件辦理工作的銜接配合，合力維護(hù)投資者合法權(quán)益。

    12月份以來，資本市場(chǎng)新增特別代表人訴訟、先行賠付各1單。12月12日，遼寧省沈陽(yáng)市中級(jí)人民法院發(fā)布錦州港股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“錦州港”）特別代表人訴訟權(quán)利登記公告，錦州港特別代表人訴訟案啟動(dòng)。這是資本市場(chǎng)啟動(dòng)的第五單特別代表人訴訟。

    12月30日，中國(guó)證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司發(fā)布關(guān)于深圳市廣道數(shù)字技術(shù)股份有限公司事件先行賠付專項(xiàng)基金的管理人公告，五礦證券有限公司出資設(shè)立專項(xiàng)基金，規(guī)模2.1億元，用于賠付適格投資者。這是資本市場(chǎng)第五單先行賠付案件。

    對(duì)于主動(dòng)退市的公司，《若干意見》提出，主動(dòng)退市的上市公司應(yīng)當(dāng)提供現(xiàn)金選擇權(quán)等保護(hù)措施。

    今年3家通過股東大會(huì)主動(dòng)退市的公司，均通過提供現(xiàn)金選擇權(quán)設(shè)置了對(duì)異議股東及其他股東的保護(hù)機(jī)制。山東玉龍黃金股份有限公司的行權(quán)價(jià)為13.2元/股，較停牌前收盤價(jià)溢價(jià)1.23%；中航工業(yè)產(chǎn)融控股股份有限公司的行權(quán)價(jià)為3.54元/股，較停牌前收盤價(jià)溢價(jià)近3%；天茂實(shí)業(yè)集團(tuán)股份有限公司行權(quán)價(jià)1.6元/股，較停牌前收盤價(jià)溢價(jià)10.34%。

    “下一步，要實(shí)現(xiàn)‘退得穩(wěn)’，需從制度建設(shè)、投資者保護(hù)、風(fēng)險(xiǎn)處置等多方面協(xié)同發(fā)力。”鄭登津認(rèn)為，制度上要完善主動(dòng)退市的現(xiàn)金選擇權(quán)、異議股東保護(hù)機(jī)制，如明確行權(quán)價(jià)溢價(jià)如何確定；完善退市公司信息披露，保障投資者知情權(quán)，暢通投資者索賠渠道，支持代表人訴訟；加強(qiáng)證監(jiān)會(huì)、交易所、地方政府、司法機(jī)關(guān)聯(lián)動(dòng)，制定退市應(yīng)急預(yù)案，防范群體性事件，妥善處理退市公司債務(wù)、員工安置等問題。

    周力認(rèn)為，首要重點(diǎn)是完善中小股東保護(hù)工具，關(guān)鍵是現(xiàn)金選擇權(quán)的定價(jià)要公允，避免出現(xiàn)“象征性定價(jià)”。其次是強(qiáng)化退市銜接與風(fēng)險(xiǎn)處置，退市公司需持續(xù)履行信息披露義務(wù)，同時(shí)通過債務(wù)重組、破產(chǎn)重整等方式化解存量風(fēng)險(xiǎn)，避免因債務(wù)違約引發(fā)質(zhì)押爆倉(cāng)、債權(quán)人集體訴訟等次生風(fēng)險(xiǎn)。