19日，中共中央政治局委員、國務院副總理劉鶴就當前經(jīng)濟金融熱點問題接受媒體采訪。同日，中國人民銀行行長易綱、中國銀保監(jiān)會主席郭樹清、中國證監(jiān)會主席劉士余就市場關注的問題進行回應。對此，本報特邀業(yè)內(nèi)知名專家進行解讀。專家認為，高層表態(tài)有助于扭轉悲觀預期，重塑市場信心。面對內(nèi)外復雜環(huán)境，必須多管齊下，充分發(fā)揮政府和社會資本各自優(yōu)勢，合作創(chuàng)新，提高資源配置效率

    國資馳援穩(wěn)定短期市場預期

    深化改革穩(wěn)定預期

    最新數(shù)據(jù)顯示，如果剔除新口徑下納入的地方專項債，社融增速依然在收縮，實體經(jīng)濟部門獲得的融資仍難言樂觀。理論上講，今年以來央行已四次降準，銀行流動性充裕。但由于銀行系統(tǒng)向?qū)嶓w擴張信用的傳導機制依然不暢，資金在銀行間形成了某種程度的堰塞湖。民營企業(yè)與中小企業(yè)在銀行金融模式下受到“信用歧視”的劣勢便被放大，其獲得金融資源的成本與難度并沒有得到改善。在目前企業(yè)普遍嚴重依賴負債經(jīng)營，甚至是沉重的短期負債壓力的情況下，其資產(chǎn)負債狀況迅速惡化也就在情理之中。此時由政府牽頭建立市場化運作的，以短期市場救濟為主要任務的“發(fā)展基金”，為質(zhì)地優(yōu)良的企業(yè)提供流動性支持，無論是對防范局部風險擴大化為市場的系統(tǒng)性危機，還是穩(wěn)定地方經(jīng)濟的發(fā)展都有重要的意義。

    從風險共濟“發(fā)展基金”的組織和制度安排上，可由財政或銀行專項貸款成立母基金，再以市場化手段引導社會金融資本和產(chǎn)業(yè)資本共同建立投資平臺（可采用市場通用的GP和LP模式，政府主要充當LP）。進而以該平臺為依托，通過綜合運用債權、股權、可轉債，或其它一些較靈活的資產(chǎn)證券化金融工具，置換受困企業(yè)的部分債務或資產(chǎn)，入股一些符合國家發(fā)展戰(zhàn)略的新興行業(yè)企業(yè)，特別是一些有核心技術競爭力的朝陽企業(yè)，以實現(xiàn)“發(fā)展基金”風險共濟與戰(zhàn)略發(fā)展職能并重的投資宗旨。

    基金的運作可通過招投標等市場化手段委托專業(yè)的投資機構管理，嚴格遵循市場化、專業(yè)化原則，并對投資績效進行切實考核。對于投資標的企業(yè)的篩選，“發(fā)展基金”應該注意兩個重要的救助門檻：

    一是所處行業(yè)必須是發(fā)展前景良好或者成長前景穩(wěn)定的朝陽領域，比如創(chuàng)新高科技企業(yè)，特別是獲得國家高新技術企業(yè)認定的企業(yè)；或者傳統(tǒng)領域的優(yōu)勢龍頭企業(yè)。二是對被救濟公司治理結構、經(jīng)營指標、盈利能力的考察應符合市場化、專業(yè)化原則，也就是應盡力做到預期收益與投資風險的最優(yōu)權衡。

    遵循上述原則旨在對受救濟企業(yè)的資質(zhì)與行業(yè)前景進行市場化篩選，確保“發(fā)展基金”的救助對象在市場環(huán)境改善后其盈利能力能很快提升，從而令政府資金主導的“發(fā)展基金”可以在盡量短的時間內(nèi)依據(jù)市場化原則機制實現(xiàn)投資退出。在上述風險共濟及戰(zhàn)略投資的過程中，政府主導的基金僅履行出資人職責，為受助企業(yè)進行市場化增信并組織建立資金渠道，幫助改善其資產(chǎn)負債狀況，并不謀求對企業(yè)所有權的改變或長期實際控制，不會產(chǎn)生所謂“國進民退”的擔憂。

    正如國務院副總理劉鶴在10月19日接受媒體采訪中所指出，社會上所謂“國進民退”的議論，既是片面的，也是錯誤的。一些前期通過高負債擴張較快的民企，由于偏離主業(yè)，在流動性上遇到困難，國有銀行或者國有企業(yè)進行幫助甚至重組，是幫助民營企業(yè)度過難關，恰恰體現(xiàn)國企和民企相互依存、相互合作，我認為是好事，不存在“國進民退”的問題。民營企業(yè)經(jīng)營狀況好了，國有資本可以退出。

    特別需要指出，筆者認為風險共濟“發(fā)展基金”與平準基金基金有著根本不同。前者是通過一級市場直接“改造”企業(yè)的資產(chǎn)負債表，為企業(yè)注入“現(xiàn)金流”；而所謂的平準基金是以政府資金為依托通過二級市場以低價進入買賣股票，為市場注入流動性，拉抬股價，提振市場投資者信心。此舉有短期效果，但資金并沒有直接進入企業(yè)，只是在二級市場上穩(wěn)定金融資產(chǎn)價格，不能直接解決企業(yè)的財務困境。

    深化改革穩(wěn)定預期

    正如上文所述，探索以政府主導的風險共濟“發(fā)展基金”模式幫助優(yōu)質(zhì)企業(yè)渡過難關，只是為進一步深化經(jīng)濟體系與金融市場改革贏得時間和空間。從根本上說，一個現(xiàn)代化的經(jīng)濟體系與金融市場的塑造形成，才是長遠來看市場及社會預期穩(wěn)定與信心重建的關鍵所在。

    從整體經(jīng)濟體制改革方面來說，最為關鍵的是要切實推進以要素分配市場化機制改革為核心的供給側結構性改革，具體來說是要建設一個以新時代社會主義現(xiàn)代化法制為基石的，力行市場化要素分配的經(jīng)濟體制。在這樣的市場經(jīng)濟體制之下，保證各種所有制經(jīng)濟依法平等使用生產(chǎn)要素、公平參與市場競爭、同等受到法律保護，也即真正落實此前央行行長易綱提及的“競爭中性原則”。

    要素分配機制市場化改革的核心步驟，是要實現(xiàn)利率的全面市場化。利率作為重要的金融要素，它的扭曲會使金融資源大量低效配置，為實體企業(yè)部門債務高企提供“溫床”。目前，政府隱性信用擔保與預算軟約束之下的金融資源低效配置，已經(jīng)成為拖累潛在經(jīng)濟增長與損害市場競爭效率的關鍵因素。欲實現(xiàn)經(jīng)濟體制與金融市場的現(xiàn)代化，必須全面實現(xiàn)利率市場化。

    大力發(fā)展多層次資本市場。我國企業(yè)債務高企與金融模式一直以間接金融為主有著直接關聯(lián)，大力發(fā)展直接融資是降低實體杠桿率、緩解實體融資困境的關鍵一招。需從完善法制環(huán)境、市場定價體系、跨期風險管理為目標的大類資產(chǎn)配置工具、金融科技及人才隊伍建設等方面，全面推進資本市場建設，為企業(yè)增加更多的市場化融資渠道。正如劉鶴副總理所作的精準總結，當前股市的心理特征是，對制度創(chuàng)新和改革政策有很強的期盼，市場表現(xiàn)與這種期盼之間有很強的正向反饋效果。

    因此，促進股市健康發(fā)展，一定要有針對性地推出新的改革舉措?？上驳氖?，近來人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會以及其他相關部門都在研究出臺新的改革措施，推出了一些新的制度安排和政策工具。

    國企改革方面，必須堅決出清國企中的僵尸企業(yè)，國家對國企應真正從管資產(chǎn)轉向管資本，破除隱性信用擔保和剛性兌付。筆者認為，應真正實現(xiàn)以市場化競爭中性原則看待國有企業(yè)的地位，令其與其他所有制主體在一個法制化的市場框架下充分競爭，從而從根本上解決所有制因素導致的資源低效率配置問題。

    財稅改革方面，理順央地關系，統(tǒng)一公共財政預算收支，統(tǒng)一一般公共收支、政府性基金、國有資本經(jīng)營及社保。實現(xiàn)各級政府集中統(tǒng)一的法制化財政收支，在此基礎上統(tǒng)一安排稅收征管及綜合減稅改革，構建法制化、透明化的轉移支付制度。筆者認為，當前形勢下，財稅改革會成為國家治理現(xiàn)代化各項改革的關鍵龍頭。

    土地供給與房地產(chǎn)市場改革方面，需要建立城鄉(xiāng)統(tǒng)一的土地使用權交易市場，令土地要素供給市場化，脫離地方行政的不當干預。建立房地產(chǎn)市場長效機制，退出限購限貸等流動性抑制措施。筆者認為，土地要素作為當前重要的物質(zhì)生產(chǎn)資料，其市場化配置將極大推動國家經(jīng)濟運行效率，并從根本上化解實體經(jīng)濟對債務的依賴，實現(xiàn)經(jīng)濟的長期健康發(fā)展。

    人力資源市場化流動改革方面，除北上深等重點城市之外，應全面放開城鎮(zhèn)戶籍，促進人力資源的市場化自由流動，重點城市專門設置規(guī)范便捷的優(yōu)秀人才落戶機制。筆者認為，當前阻礙人力資源高效配置的因素當中，應主要解決戶籍等行政制度方面的問題，以促進人力資源的優(yōu)化配置。

    適時推動職務發(fā)明知識產(chǎn)權公私共享改革。應考慮允許因本職工作所產(chǎn)生的科技創(chuàng)新成果知識產(chǎn)權或部分知識產(chǎn)權（專利權、專利受益權、經(jīng)營權等）在合理范圍內(nèi)公私共享，并予以法制化保護，促使科技創(chuàng)新真正為國家的可持續(xù)發(fā)展提供不竭的動力。

    筆者認為，面對內(nèi)外復雜環(huán)境，必須多管齊下，充分發(fā)揮政府和社會資本各自的優(yōu)勢，合作創(chuàng)新，提高資源配置效率。必須按照黨的十八屆三中全會以來的各項部署，全面深化改革開放，特別是推動要素分配機制的市場化改革，使得市場真正在要素分配中發(fā)揮決定性作用，提高經(jīng)濟運轉的效率，最終實現(xiàn)實體投資回報率的提升，這是金融資源“脫虛向?qū)?rdquo;的根本動力，更是重塑我國經(jīng)濟長期增長潛力，最終實現(xiàn)國家治理現(xiàn)代化的關鍵。

    今年以來，A股市場環(huán)境顯著復雜化。在缺乏明顯利空因素沖擊的情況下，市場繼續(xù)調(diào)整，投資者信心與風險偏好大幅下降。當前，我國資本市場信心缺失的根源之一，在于我國經(jīng)濟體系和金融市場的制度建設有待完善。同時，上市公司投資產(chǎn)出率急劇下降。若以資產(chǎn)負債結構來說，目前A股公司短期債務占比過高，因而必須持有大量速動資產(chǎn)以應對流動性風險，這嚴重影響了企業(yè)的主營業(yè)務盈利能力。

    在市場信心低迷的背景之下，要扭轉悲觀預期，重塑市場信心，無疑應該基于上述兩大原因雙管齊下。一方面，從短期來看，需要幫助一批真正優(yōu)質(zhì)的企業(yè)度過難關。在這方面，近來深圳等地方政府目前進行探索的，以風險共濟為特色的發(fā)展基金模式值得肯定，相關有益經(jīng)驗應考慮在全國有條件的地方進行推廣。以此為優(yōu)質(zhì)上市企業(yè)的資產(chǎn)負債表作短期必要支撐，幫助他們走出困境，從而幫助市場恢復對上市公司盈利能力與資產(chǎn)負債狀況的信心。另一方面，利用短期對優(yōu)質(zhì)企業(yè)風險共濟安排所撬動的時間空間，盡快實施體制機制層面的改革深化措施，以重塑經(jīng)濟金融可持續(xù)發(fā)展的內(nèi)生動力。